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债务型通货紧缩的三个诱因

目前经济领域存在“高负债率、高市场利率、低货币流通速度”是可能导致债务型通缩的主要因素,因此未来应该重点关注以下几个方面:

目前经济领域存在“高负债率、高市场利率、低货币流通速度”是可能导致债务型通货紧缩的主要因素,因此未来应该重点关注以下几个方面:

负债率居高不下

自2003年进入经济繁荣阶段后,中国企业、个人、地方政府等大都经历了由“负债投资+资产增值”导致的资产负债双上升过程,表现为“货币宽松—负债投资—资产价格上涨—再负债投资—资产价格继续上涨”。这造成近十年来大宗商品、房地产、土地等大类资产价格出现了10倍甚至更高的涨幅,经济主体的负债率也快速上升。数据显示,2005-2012年,中国非金融部门(居民部门、非金融企业部门和政府部门)债务占GDP比例整体呈上升趋势,债务总额由25.8万亿元上升至91.6万亿元,杠杆率由139%上升至176%。

按照费雪的“债务—通缩”理论,经济主体在过度负债的条件下,遇到资产价格下跌或被动“去杠杆”等外部冲击后,高债务成本与通货紧缩相互作用,导致经济恶性循环而下滑。从历史经验看,杠杆被过分利用而进行庞氏融资是引发资产泡沫破裂的主要原因,会出现所谓的“明斯基拐点”。1990年日本资产泡沫破裂是由于企业部门过度信贷扩张;2008年美国次债危机源于居民部门债务飙升;2010年开始的欧债危机主要由于部分国家政府部门债务过快上升所致。近年来大宗商品价格已进入持续下降通道,而多年居高不下的房地产价格也开始出现明显下滑,依靠资产增值来维系高负债率的方式已无法进行下去。更重要的是,如果房地产、土地价格进入贬值阶段,即使不出现资产泡沫破裂,也会威胁以土地、房产为抵押主体的金融信用体系。

市场利率上升

按照经济学理论,资产价格与市场利率呈反向关系,即市场利率的上升意味着资产价格的下降。在负债率居历史高位的情况下,高利率导致的资金成本上升,将加大实体经济中企业及个人的债务压力。目前中国的贷款利率处于全球较高水平,如目前国内银行贷款利率是6%左右,美国是2 %左右,日本是0.5%左右,欧洲央行是4%左右。2014年以后由于资金紧张及成本约束,国内各商业银行贷款利率大幅上浮,部分中小企业实际贷款利率甚至超过10%。如果未来市场利率水平居高不下,即使名义利率水平不变,随着物价走低而造成真实利率水平上升,处于存量负债高居不下的情况,高利率将会造成部分企业资金链断裂而进入破产倒闭。按照“债务型通缩”理论,在经济“去杠杆”第二阶段中,必然伴随着资产价格泡沫破裂,货币需求快速下降,使居高不下的利率水平降下来。但目前还处于第一阶段的左侧位置。

货币流通速度下降

由费雪的交易方程式可推导出,货币流通速度计算公式为:V=(PT)/M=GDP/M,式中分母采用广义货币供应量M2来计算。从图1中可以看到,货币流通速度V与经济增长率GDP有着密切关系,当经济增速处于下降时期,货币流通速度同步下降。这反映出:当经济繁荣时,居民收入增加,消费欲望高涨,货币流通速度加大;当经济衰退时,居民收入减少,消费欲望下降,货币流通速度减慢。从图2中可以看出,货币流通速度基本同步或领先于物价指数,即货币流通速度下降时,往往造成物价指数下滑。这是由于经济衰退时,人们更希望持币保值,通货紧缩预期加大。国内物价指数近2年来趋于下降,2014年4月份的居民消费价格水平同比增速为1.8%,创18个月新低。如果未来经济持续衰退,造成货币流通速度下降,可能会导致物价指数持续下降形成通缩风险。

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