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央行:客观看待超额准备金率下降

央行最近发布了《2021年第三季度中国货币政策执行报告》,在一个专栏中分析了超储率的下降,并强调应客观看待超储率的下降。报告指出,在坚持正常货币政策的背景下,中国金融机构超储率下降,不仅是金融体系不断发展的结果,,同时也表现为央行货币政策调...

央行最近发布了《2021年第三季度中国货币政策执行报告》,在一个专栏中分析了超储率的下降,并强调应客观看待超储率的下降。报告指出,在坚持正常货币政策的背景下,中国金融机构超储率下降,不仅是金融体系不断发展的结果,,同时也表现为央行货币政策调控机制的不断完善。目前,仅根据总流动性或超额存储率来判断流动性紧张程度是不合适的,更不用认为超额存储率的下降意味着流动性紧缩。观察市场利率是判断流动性松紧程度的科学方法。

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根据央行披露的数据,今年三季度末,金融机构超额准备金率(以下简称“超储率”)为1.4%,低于同期大多数历史水平(2017年9月底仅高于1.3%)。

此前,市场认为当前较低的超储率表明国内基本货币供应存在较大缺口。浙商证券首席经济学家表示,央行强调,不应认为超储率下降意味着流动性收紧。本报告对央行的分析旨在削弱市场对超储率及其流动性监管理念的指示意义,引导市场关注市场利率及其在政策利率周围的波动。这是判断流动性松紧程度的科学方法。

在报告中,央行分析了超储率下降的原因:本世纪以来,中国支付清算系统效率提高,货币市场快速发展,金融机构的流动性管理能力得到增强,央行实施了平均存款准备金法评估等改革措施。在保证流动性安全的前提下,超额准备金需求逐渐减少,超储率总体呈下降趋势。

据数据显示,本世纪初,中国金融机构总体季末超储率超过4%,2012-2016年下降至约2.2%,2019年下降至约1.9%。今年前三季度末,金融机构的过度存储率分别为1.5%、1.2%和1.4%。

招商证券首席宏观分析师谢亚轩指出,从“量”的角度来看,过度存储率仍然较低。即使在7月全面降低准备金率后,第三季度超额存储率也仅环比反弹0.2个百分点,仍处于历史低点。如果使用传统的评估标准,这表明市场流动性紧张。然而,从“价”的角度来看,DR007围绕反向回购利率运行,自第二季度以来基本低于政策利率,表明市场流动性合理且充裕。

光大银行金融市场部宏观研究员周茂华指出,在超储率较低的情况下,流动性和资本利率相对稳定,这表明货币政策传导是平稳的。这表明过去两年,特别是2021年以来,中国人民银行通过降低超额准备金利率,完善流动性管理和短期利率控制框架,进一步降低了金融机构对超额准备金的需求。具体而言,2020年4月,中国人民银行将超额准备金利率从0.72%下调至0.35%,与金融机构活期存款基准利率相同。金融机构吸收活期存款并存入央行的套利空间被消除,金融机构持有超额准备金的意愿降低。

公开市场操作而言,中国人民银行通过日常公开市场操作不断发布短期政策利率信号,及时化解流动性扰动因素,引导货币市场利率围绕央行公开市场操作利率平稳运行。同时,改革完善常备贷款授信(SLF)运行机制,进一步巩固利率走廊上限,限制市场利率波动幅度。此外,我们还通过多种渠道加强政策宣传,引导市场主体更加关注市场利率,避免从市场利率的角度过度解读流动性和央行操作次数的变化。

市场利率和公开市场操作利率之间的偏差在过去两年中显著缩小。2021年1月至9月,银行间市场存款机构7天回购加权平均利率(DR007)平均为2.18%,与央行7天公开市场操作利率仅相差2个基点,这使得央行对保持合理充足的流动性和货币市场利率平稳运行的承诺更加可信,货币市场利率波动性降低,金融机构对预防性流动性的需求也进一步降低。

同时,央行做好跨周期流动性监管,提前安排,准确操作。例如,在2021年春节前,中国人民银行综合考虑疫情等影响因素,以7天运营为重点,准确预测春节前流动性缺口,准确投入跨节日资金。流动性投资额是近年来春节前的最低水平,既满足了春节前的流动性需求,又避免了节后的流动性沉淀,降低了利率的季节性波动。同时,在公开市场业务交易公告中提前发布相关操作方案,解释流动性变化,引导金融机构前瞻性地做出自身流动性安排。

报告还指出,从国际经验来看,总流动性水平与市场利率运行的稳定性没有直接关系。例如,在2008年国际金融危机前的正常货币政策期间,美国存款金融机构的超额准备金总额仅为20亿美元左右,但这并未影响其货币市场利率的平稳运行。李超称,央行本次通过报告专栏就流动性调控及其政策指示性再次与市场进行了清晰的沟通和预期引导。谢亚轩相信未来“量”的方向性意义变化正在减弱。比如,7月份全面下调存款准备金率并不意味着政策转向宽松,但“价”变化的方向性意义更为明显,这符合货币政策调控由数量型向价格型转变的一般规律。

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