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创年内新高后 美元接下来该如何走?

美元指数在下半年持续反弹,主要是受美国和欧洲经济基本面和货币政策差异的推动,这反映在实际利差再次扩大。目前,推动美元前期反弹的因素略有减弱,美元指数进一步上涨的空间有限。然而,明年新兴市场对美元流动性溢出效应的吸引力有限,美元指数大幅下跌的...

美元指数在下半年持续反弹,主要是受美国和欧洲经济基本面和货币政策差异的推动,这反映在实际利差再次扩大。目前,推动美元前期反弹的因素略有减弱,美元指数进一步上涨的空间有限。然而,明年新兴市场对美元流动性溢出效应的吸引力有限,美元指数大幅下跌的风险仍然不大。

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美元指数在1月6日触及89.42的年低点后继续反弹,最近已升至96以上,不仅创下了年内新高,但也回到了去年7月的水平。最近,市场更加关注美元指数的走势。我们总结并回答了以下六个有代表性的问题:

(1)问:今年美元指数的走势有哪些特点?

答:今年的美元指数走势有以下两个特点。从结果上看,美元自年初(截至11月19日)以来“升值”了6.8%,这与去年年底“贬值”的预期相反详见《资本市场怎么看2021年》)从过程上看,今年美元走势曲折,大部分阶段表现为波动市场或双边市场。

在我们2月份的报告《美元短期可能出现反弹》中,我们预测“美元今年可能升值”。在5月份的“双边汇率市场”报告中,预测“6月份是美元指数的阶段性低点,今年的美元走势可能是‘N型’或‘M型’”。年初至今,美元指数“升值”并呈现“N型”,与我们的预测一致。

美元之所以"先上",是因为美国经济复苏和疫情控制速度快于欧洲和日本;;“后下”是因为欧洲经济复苏加快,而美元在通胀上升期间仍然异常宽松;“再上”是因为美国就业缺口接近缩小,联储开启缩减QE,此时复苏滞后的欧日央行仍然维持QE。

美元能否“再次下跌”,取决于新兴市场能否摆脱疫情影响,进入经济复苏的高速通道,推动美元流动性溢出。新兴市场国家仍在遭受疫情反复,也受制于全球供应链瓶颈的问题,经济还没有快速复苏的迹象。

(2)问:美元价格主要受何影响?

答:欧元是美元指数波动的主要来源,占美元指数的一篮子货币的近60%。美欧在经济基本面和货币政策方面的差异是美元定价的核心因素。具体来说,美国和欧元区的实际经济增长、通货膨胀和央行对货币政策的态度的差异是美元定价的主要影响因素。

(3)问:为什么美元指数在下半年持续反弹?

答:三个因素的共振导致美元指数持续走强。

首先,美欧利差的扩大以及美联储相对于欧洲央行收紧货币政策对美元指数提前有利

其次,今年,美国的通胀压力继续领先于欧洲,并一直在抑制美元指数的上涨。然而,自9月份以来,欧洲天然气价格的上涨速度远远快于美国。欧洲在工业通胀方面开始赶上美国,降低了欧美通胀差异对美元的压力

最后,疫情控制也是影响过去两年美元指数短期趋势的一个变量。在过去的一个月里,新冠疫情进入了第四轮。欧洲的新诊断数量领先于美国,这也促成了美元指数的快速上涨。

(4)问:哪一个指数对本轮美元反弹的贡献最大?

答:对本轮美元反弹的最大贡献是美德实际利差,这可以解释80%以上的美元指数变化。。从今年年初开始美国与德国的TIPS收益率差值开始企稳回升,其中Q1和Q3增长幅度较为明显,这也与今年美元指数反弹的两个区间相对应。

(5)问:美国的实际利率已降至历史最低水平,为什么美国和欧洲之间的实际利差在扩大?

答:第一个原因是美国和欧洲在经济基本面上的差异。下半年,美国就业形势持续改善,供应链配送时间的延长导致企业预防性库存需求增加。第三季度,美国制造业PMI再次反弹,但欧元区制造业PMI仍在下降,二者的差值在第三季度开始上升。其他非美经济体,如日本,在今年第一季度实际GDP为负值,再次进入衰退。美国和非美国经济复苏的差异为今年强劲的美国美元指数奠定了基础。

第二个原因是美欧货币政策的差异。自去年年中以来,欧洲央行的量化宽松政策有所增加,美欧央行的扩表速度差开始收敛,今年11月美联储开始以每月150亿美元的速度缩减QE。目前,欧洲央行的扩张速度已经超过了美联储,货币政策的差异也为美元指数的强势提供了支撑。

(6)问:美元指数突破96后会继续上涨吗?

答:美元走强的主要原因------美德实际利差的扩张速度近期已经逐渐放缓,美欧央行的货币政策取向差异大概率在明年收敛。此外,通货膨胀与疫情的差异在很长时间内不会继续扩大,明年二季度后可能同时缓解。因此,美元的利多因素消化进入后半程。我们的美元预测模型估计12月美元指数的平均值为96.4,表明美元指数进一步上涨的空间有限。

美元指数未来是否会下跌,取决于新兴市场能否加速复苏并吸收美元流动性的溢出。随着疫苗的普及和口服特定药物的大规模生产,全球供应链的瓶颈明年趋于缓解,新兴市场有继续复苏的空间,但中国经济在早期复苏后面临更大的下行压力。在整个新兴市场对美元流动性吸引力有限的情况下,美元指数大幅下跌的风险仍然不大。

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