后QE2时代注水结束 年内美元向量化宽松说拜拜

尽管后QE2时代的美国货币政策处于宽松仍在延续、注水已然结束的状态，但从历史经验推断，下半年美元很可能彻底告别量化宽松，而QE3则只是时时困扰市场的一个传说。

后QE2时代宽松延续注水结束

备受市场关注的6月22日美联储会议没有再推市场担忧或者期待的量化宽松3，由此美元进入了后QE2时代。

后QE2时代的美国货币政策具有两大特征：一是宽松的延续，一是注水的结束。量化宽松3没有出台并不意味着美国货币政策转入紧缩。事实上，0.25%的超低利率和美联储继续将持有债券所获利息收入用于购买债券的做法很难令人相信美国货币政策是偏紧的。然而，这也不意味着注水将会持续。目前市场上流行的两个“隐性量化宽松3”版本看似合理，但是在数据的分析下都显得似是而非。

一些分析认为，美联储继续将持有债券所获利息收入用于购买债券实质上就是一种隐性的量化宽松3，美联储的这种操作肯定是延续着货币政策的宽松。但是利息收入购买的债券规模能否达到之前两轮量化宽松的规模就值得商榷了。根据2011年6月23日的美联储资产负债表，美联储持有的美国国债、联邦机构债和抵押支持债券总计规模达到约2.6万亿美元。即使按照5%的较高利率水平计算，美联储持有的债券年利息收入粗略估计为1300亿美元。如果以上的利息收入全部转化为中长期债券的购买，这意味着平均每月不到110亿美元的量化宽松力度。这比起第一轮量化宽松平均每月500亿美元和第二轮量化宽松平均每月750亿美元的量化宽松力度，显然有着质的差异。

不仅如此，在美联储持有的2.6万亿债券中，仅有1600亿美元不到的债券的期限短于1年，这意味着即使美联储采取短期债券到期后全部将其置换为中长期债券的策略(事实上将全部短期债券置换为中长期债券的做法非常极端)，其量化宽松的力度与债券利息收入再投资的力度大体相当。以上这两个“隐性量化宽松”版本比之前两轮“显性”量化宽松的滚滚洪流，只算得是继续宽松的平缓支流而已，很难赋予其“量化宽松3”这样宏大的名称。

然而，尽管后QE2时代的美国货币政策处于宽松仍在延续、注水已然结束的状态，市场仍然渴望知道QE3在何时何种情形下又被美联储作为法宝祭出。

下半年向量化宽松说“再见”

要展望QE2之后的美国货币政策，多空双方与其站在各自信念的角度不断争执下去，倒不如尝试着从货币当局的视角出发去想想美联储可能采取的政策选择。

刺激经济和防止通缩曾是美联储大张旗鼓地推出两轮量化宽松的主要理由，而目前美国失业和通胀的表现令美联储左右为难：一方面，自2010年12月连续4个月下降的美国失业率在最近两个月又出现了小幅回升，失业率再度回到9%以上；另一方面，次贷危机以来相对平稳的通胀在近期有了加速上升的苗头，美国最新的CPI同比水平达到3.6%，远高于半年前的1.5%。

既然美国通胀水平已经持续上扬，防止通缩显然已经不能成为再推量化宽松的理由。那么美联储再推量化宽松的唯一理由就在于美国失业率的反复。最近两个月失业率的回升是新一轮衰退的前兆还是经济复苏进程中一个插曲，这是需要美联储做出判断的一个重大问题。如果美联储不具有神奇的占卜能力，那么它很可能会依照最近两次经济危机后复苏的经验进行决策。

从1990年以来经过季调的美国失业率月度数据中可以看到：在最近两次经济复苏进程中，失业率从高点落下的初期常常伴随着反复，往往在失业率从高点落下12个月后，失业率的趋势才会逐渐明朗。

以此历史经验推断，2010年12月美国失业率从高点回落算起，美联储可能要再继续观察6个月的失业率走势，等到明年1月份左右才能断定经济复苏已经完全启动还是需要进一步的刺激。这意味着在2011年的下半年，尽管市场始终会有量化宽松3来了的传言，但是美元很可能将与量化宽松说再见。